اهرم مشکل نبود - محرک ها بودند و هنوز هم هستند.
از اغوا کننده ترین روایات در مورد بحران مالی اخیر این است که با افزایش سرگیجه میزان اهرم در ترازنامه شرکتهای وال استریت ایجاد شده و سیستم مالی را عملاً حاشیه ای برای خطا ایجاد نمی کند. به ما گفته شده است که به ما بارها و بارها به ما گفته شده است ، در سال 2008 از حدود 12 تا 1 به 33 به 1 رفته است. کاهش 3 درصدی ارزش دارایی های یک شرکت می تواند سهام خود را از بین ببرد.) دلیل این افزایش ، بنابراین داستان ادامه می یابد ، در آوریل 2004 به یک قانون کمیسیون اوراق بهادار و اوراق بهادار مبهم ، یک تغییر کم ارزش بود ، که به وال استریت اجازه می دهداز بند کوتاه آن خارج شده و اجازه ریسک بی سابقه را می دهد. اگر اینطور نباشد ، طبق گفته های مطبوعات مردمی و بسیاری از دانشمندان برجسته ، ممکن است این بحران اتفاق نیفتد. پذیرش این پایان نامه نه تنها چگونگی فکر کردن در مورد آنچه اتفاق افتاده است ، بلکه قوانین جدیدی را نیز برای جلوگیری از بحران بعدی طراحی کرده است. مشکل این است ، اشتباه است. و از آنجا که ما واقعیت ها را سوء تفاهم کرده ایم ، اکنون ممکن است سعی کنیم بیماری اشتباه را درمان کنیم.
گسترش و تکامل این ایده که بحران مالی با افزایش غول پیکر اهرم ایجاد شده است ، که توسط SEC امکان پذیر است ، شباهت عبور به بازی قدیمی و مدرسه ابتدایی مدرسه دارد. در حالی که تغییر در قانون به اصطلاح سرمایه خالص SEC در سال 2004 بسیار باطنی بود ، در اصل ، به شرکت های بزرگ اوراق بهادار اجازه نمی داد که اهرم بیشتری را به دست گیرند. SEC در سال 2004 دو کار را انجام داد: اول ، مسئولیت اضافه شده در تنظیم شرکت های بزرگتر وال استریت-بر خلاف فقط شرکتهای تابعه دلال دلال در درون آنها. این جایی است که دارایی های بدتر و پرخطر تر ، مانند مشتقات و وام ها ، در طی این سالها در آن قرار گرفته است. دوم ، SEC شرکت های هلدینگ را ملزم به گزارش کفایت سرمایه خود به روشی که مطابق با استانداردهای بین المللی باشد ، و دارایی های خود را برای خطرات بازار ، اعتبار و عملیاتی تخفیف می دهد. بدیهی است ، SEC پس از به دست آوردن این اقتدار نظارتی ، کار ضعیفی را برای نظارت بر وال استریت انجام داد. اما تغییر قانون به جای کاهش نظارت بر SEC بر بخش مالی افزایش یافت و ناگهان اجازه افزایش چشمگیر اهرم را نداد.
با این حال اینگونه نیست که تغییر قانون تعبیر شد. پس از فروپاشی Bear Stearns ، در مارس 2008 ، مردم مشتاق بودند که بدانند شرکتی که 85 سال رونق گرفته است ، و 18 میلیارد دلار پول نقد در ترازنامه خود داشت ، می تواند در مدت یک هفته تبخیر شود. وارد لی پیکارد ، مدیر سابق بخش معاملات و بازاریابی SEC و یکی از معماران قانون خالص سرمایه در سال 1975. در مقاله اوت 2008 در بانکدار آمریکایی ، پیکارد تغییر سال 2004 را که به اعتقاد وی اجازه داده بود ، تغییر داد. Bear Stearns برای تحمل "اهرم بدهی بالا" بدون "افزایش قابل توجهی در پایگاه سرمایه خود". وی تصریح کرد که قانون اصلی سرمایه خالص به شرکتهای اوراق بهادار نیاز دارد تا بسته به خطر درک شده دارایی ، ارزش دارایی های آنها را تخفیف دهند ، یا "دارایی های خود را" ، و این میزان بدهی را که می توانند "حدود 12 برابر" داشته باشند ، محدود کند. سرمایه خالص آنها. "وی نوشت ، پس از تغییر قانون SEC 2004 ، شرکت های بزرگ اوراق بهادار مجاز به جلوگیری از مدل مو و محدودیت های بدهی بودند. به گفته پیکارد ، "خسارات وارده توسط Bear Stearns و سایر دلالان بزرگ دلال" به دلیل سرمایه خالص ناکافی و عدم محدودیت در تحمل بدهی ایجاد شده است. "
انتقادات پیکارد برای روزنامه نگاران مشتاق درک دلایل بحران بود. در 18 سپتامبر 2008 ، نیویورک سان مقاله ای را خلاصه کرد که به طور خلاصه ادعاهای پیکارد را ارائه داد و به نقل از وی گفت: "اصلاح SEC در سال 2004 دلیل اصلی همه ضررهای رخ داده است."بخش معاملات و بازاریابی SEC سعی کرد انتقاد پیکارد را در یک ضمیمه کمی خواند به گزارشی که در تاریخ 25 سپتامبر در مورد فروپاشی Bear Stearns منتشر شد ، رد کند. این کمیسیون نوشت: "[پیکارد] می گوید که دلالان کارگزار قبلاً در معرض محدودیت نسبت اهرم سرمایه خالص 12 برابر بودند."
با این وجود ، این ایده همچنان بخار می شود. در اواخر ماه سپتامبر ، نیویورک تایمز مجموعه ای درباره علل بحران مالی آغاز کرد. یکی از عناوین مخلوط شده: "قانون آژانس '04 به بانک ها اجازه می دهد بدهی های جدید را جمع کنند."در 5 دسامبر ، استاد حقوق کلمبیا ، جان قهوه ، Imprimatur خود را اضافه کرد. در مجله حقوقی نیویورک ، قهوه در مورد تغییر قانون 2004 نوشت: "نتیجه قابل پیش بینی بود: هر پنج این بانکهای سرمایه گذاری بزرگ نسبت بدهی به سهام خود را به طور قابل توجهی در دوره بعد افزایش دادند."در همین زمان ، همکار محترم قهوه ، جوزف استیگلیتز ، که در Vanity Fair نوشت ، پنج اشتباه اصلی را توصیف کرد که به بحران مالی کمک کرده بودند. مطمئناً ، تغییر قانون 2004 بازی برجسته ای پیدا کرد. و برای اولین بار ، استیگلیتز صریحاً به میزان افزایش نسبت اهرم ها اشاره کرد: "از 12: 1 به 30: 1 یا بالاتر" ، وی نوشت ، به بانک ها اجازه می دهد "اوراق بهادار تحت حمایت وام را بیشتر بخرند و تورم کنند. حباب مسکن در این روند. "این ایده که تغییر قانون SEC به بالون اجازه داده است که اکنون از یک برنده جایزه نوبل حمایت کند.
در 3 ژانویه 2009 ، سوزان وودوارد ، که از سال 1992 تا 1995 رئیس ارشد SEC بود ، در انجمن اقتصادی آمریکا صحبت کرد. اسلایدهای وی پایان نامه پیکارد را تکرار کردند و از همان نسبت های عددی که استیگلیتز استفاده کرده بود استفاده کرد. یکی از اعضای هیئت مدیره وی که در آن روز آلن بلندر ، نایب رئیس هیئت مدیره فرمانداران سیستم ذخیره فدرال و استاد اقتصاد در پرینستون بود.
سه هفته بعد ، بلندر در مورد "شش خطای در مسیر بحران مالی" ستون نظر خود را برای نیویورک تایمز نوشت. خطای شماره 2 ، Blinder نوشت ، "Sky High Levere" بود که با تغییر قانون 2004 فعال شد. وی همچنین خاطرنشان كرد كه چگونه اهرم شركت های اوراق بهادار ، این بار از 12 تا 1 به 33 به 1 رسیده است."S. E. C. و سران بنگاهها فکر می کنند؟ "او تعجب کرد. ستون Blinder به طور محکم عقل متعارف را تأسیس کرد ، که به طور فزاینده ای برای جابجایی دشوار بود.
B oth stiglitz و Blinder درست این نکته را بیان کردند که وال استریت قبل از تصادف ، به ترتیب 33 به 1 یا بیشتر ، بسیار اهرم شده بود. اما حقیقت این است که در دهه های اخیر ، شرکت های وال استریت تقریباً همیشه بسیار اهرم بوده اند. به عنوان مثال ، براساس یک مطالعه سال 1992 توسط دفتر حسابداری عمومی ایالات متحده (اکنون دفتر پاسخگویی دولت) ، میانگین نسبت اهرم برای 13 بانک برتر سرمایه گذاری 27 تا 1 تا سال 1991 بود (از 18 تا 1 در این1990). گزارش بعدی GAO ، در سال 2009 ، خاطرنشان كرد كه بانكهای سرمایه گذاری بزرگ وال استریت در سال 1998 نسبت به سال 2006 اهرم بالاتری دارند. براساس پرونده های SEC ، در سال 1998 ، سال قبل از آن ، گلدمن ساكس تقریباً 32 تا از آن استفاده كرد1 ، در حالی که در سال 2006 در 22 به 1 اعمال شد. در سال 1998 ، اهرم Bear Stearns 35 به 1 بود. در سال 2006 ، اهرم آن 28 به 1 بود. الگوهای مشابهی که در مریل لینچ و برادران لمان اعمال می شود. مطمئناً ، اهرم با گذشت زمان نوسان کرده است: به عنوان مثال در اوایل دهه 1970 ، به طور کلی زیر 8 تا 1 بود. اما در دهه 50 ، گاهی اوقات از 35 به 1 فراتر می رفت.
البته حتی اگر در مورد نحوه مدیریت ریسک بی روح باشید ، حتی یک دلار بدهی نیز بیش از حد است. و با وجود یک یا دو استثناء قابل توجه (گلدمن ساکس و JPMorgan Chase در میان آنها) ، تا زمان چرخش سال 2008 ، مدیریت ریسک در وال استریت به یک پارس تبدیل شده بود ، و مدیران ریسک توسط بانکداران ، بازرگانان و مدیران تقریباً به طور انحصاری متمرکز شده بودندبه حداکثر رساندن سود سالانه و اندازه پاداش های سالانه آنها. با این حال ، دوره ای طولانی - که بین سالهای 1935 و اواخر دهه 1980 - وجود داشت - وقتی توانایی وال استریت در مدیریت ریسک یکی از موفقیت های مفرد آن بود ، شرکای و مدیران خود را ثروت زیادی به ارمغان آورد ، و شرکت های خود را به حسادت جهان تبدیل کرد و به افزایشاستاندارد زندگی برای اکثر آمریکایی ها با ایجاد سرمایه در دسترس مشاغل بزرگ و کوچک. آنچه تغییر کرد نه چندان اهرم بلکه نگرش به خطر بود.
پس از ظاهر شدن مقاله پیکارد ، مقامات SEC با پیکارد تماس گرفتند و از وی خواستند که مقاله خود را تصحیح کند. اما او بودجه نمی کرد. سرانجام ، در 9 آوریل 2009 ، اریک سیرری ، که در آن زمان همان کار SEC را که پیکارد یک بار داشت ، برگزار کرد ، سخنرانی در برابر باشگاه ملی اقتصاددانان در واشنگتن داد تا سعی کند این رکورد را مستقیم تنظیم کند. سیرری گفت که تلاش برای نقاشی قانون 2004 به عنوان علت بحران "در واقع فاقد بنیاد است". در عوض ، سیرری به مخاطبان خود یادآوری کرد ، این تغییر نظارت نظارتی را گسترش داد. و در حالی که این تغییرات به شرکت های وال استریت اجازه می داد تا روشی را که سرمایه خالص خود را محاسبه کرده اند ، تنظیم کنند ، این تنظیمات به طور معناداری به آنها اجازه نمی دهد که اهرم خود را افزایش دهند یا سرمایه سهام خود را کاهش دهند.
اندکی پس از خواندن سخنرانی Sirri ، که رسانه ها آن را پوشش ندادند ، Jacob Goldfield ، شریک سابق و معامله گر در گلدمن ساکس ، با Blinder و سردبیر وی در نیویورک تایمز مکاتبه کرد و از این مقاله خواست تا تصحیح کند. به گفته گلدفیلد و بلندر ، تایمز موافقت کرد که این تغییر را انجام دهد. گلدفیلد به تازگی به من گفت: "به هر حال ، این امر بدون آن باقی مانده است."
در دسامبر 2010 ، در بانک مرکزی فدرال رزرو شیکاگو ، گلدفیلد در مورد سوء برداشت ارائه داد. همانطور که هر کسی می توانست ، گلدفیلد صورتهای مالی تاریخی شرکتهای وال استریت - در پرونده با SEC - را حفر کرده و خود محاسبات را انجام داده است. وی دریافت که نسبت اهرم وال استریت هرگز در سال 2004 از راه دور نزدیک به 12 تا 1 نبوده است. پس از اسلاید ، گلدفیلد درباره افزایش ادعای اهرم مالی که توسط تغییر قانون ایجاد شده بود ، نوشت: "این اتفاق نیفتاد."
یک موفقیت ، از انواع ، در این بحث در اکتبر گذشته ، هنگامی که اندرو لو ، استاد اقتصاد در دانشکده مدیریت MIT Sloan ، مقاله ای را نوشت که بعداً در مجله ادبیات اقتصادی منتشر شد ، که در آن وی 21 کتاب درباره این کتاب بررسی کردبحران مالی که توسط مجموعه ای از دانشمندان و روزنامه نگاران نوشته شده است (و از جمله خانه کارت ، کتاب من در مورد فروپاشی استرن های خرس). بسیاری از کتابها تغییر قانون و تأثیر آن را توصیف کردند. پس از تجزیه آنها ، LO مشاهده کرد که نویسندگان حتی نمی توانند در مورد چه چیزی باعث بحران شوند - مانند نقشی که تغییر قانون SEC 2004 در اهرم مالی ، به عنوان مثال.
"اگر چنین افراد پیشرفته و آگاهانه ای را می توان در یک مسئله نسبتاً ساده و تجربی قابل تأیید گمراه کرد ، این امر در مورد ذینفعان کمتر آگاه در سیستم مالی چیست؟"او تعجب کرد. لو اظهار داشت که روایت گمراه شده به طور مرتب در عقاید از پیش تصور شده مردم در مورد دلایل بحران مالی و لزوم تقسیم سرزنش متناسب است. وی نوشت: "این مثال باید به عنوان یک داستان هشدار دهنده برای همه ما باشد."(گلدفیلد به دلیل او هشدار داده بود ؛ آنها زمانی در دبیرستان علوم برونکس همکلاسی بودند.)
بلندر ، برای یک ، اکنون اعتراف می کند که او اشتباه کرده است. وی در ماه مارس به من گفت: "راهی که باید بیان کنم این است که اهرم خیلی زیاد است.""عادت زنانه."وی گفت که او دوباره از زمان برای اصلاح رکورد می خواهد. سوزان وودوارد همچنین این نکته را تأیید می کند که تغییر قانون 2004 مشکل نبود. اما ، او به رویترز گفت ، "همه موافق هستند که اهرم بیش از حد یک دلیل اصلی است."در همین حال ، پیکارد به اسلحه های خود چسبیده است. او به تازگی به من گفت که او هنوز "100 درصد عقب مانده از آنچه [او] نوشت" است.
به عنوان ایده اهرم بیش از حد ، مکان بزرگی را در درک مردمی از بحران مالی به خود اختصاص داده است ، همچنین قانون گذاران و تنظیم کننده های ما را که در کاهش اهرم ها تثبیت شده اند ، مورد توجه قرار داده است. قانون Dodd-Frank ، که در ژوئیه 2010 به تصویب رسید ، اهرم را به 15 تا 1 محدود می کند ، در حالی که قانون وولکر که هنوز نوشته شده است ، فکر می کند که میزان و نوع خطر اختصاصی را که شرکت های وال استریت می توانند از آن استفاده کنند ، بسیار محدود می کند.
در حالی که بیشتر مردم از محدودیت های اهرم به عنوان نتیجه عادلانه حرص و آز وال استریت استقبال می کنند ، و نتیجه می گیریم که اگر این مشاغل با استفاده بیشتر از آن استفاده کنند ، ایمن تر خواهیم بود ، یک خطر واقعی وجود دارد که ما روی مشکل اشتباه متمرکز شده ایم و یک بار قابل تحسین ما را محکوم خواهیم کرد. بازارهای سرمایه به دوره ناکارآمدی بی پروا. در حالی که مطمئناً اهرم های پایین تر حاشیه ای را در برابر خطاهای اجتناب ناپذیر آینده مدیران وال استریت فراهم می کنند ، محدودیت های سخت در مورد ریسک پذیری نیز ممکن است منجر به نوآوری خفه شده و رشد اقتصادی کند شود. آیا مایکل میلن ، در درکسل بورنهام ، هنوز بازار اوراق بهادار-یا لوئیس رانیری ، در برادران سالومون ، بازار اوراق بهادار را ایجاد می کرد-اگر قانون Dodd-Frank یا قانون ولکر برای مهار توانایی شرکت های خود در گرفتن توانایی شرکت هاخطر؟
مشکل در وال استریت هرگز در مورد مقدار مطلق اهرم نبوده است ، بلکه در مورد اینکه آیا سرمایه داران انگیزه مناسبی برای مدیریت صحیح خطرات مورد نظر خود دارند. در زمان اوج وال استریت ، هنگامی که این بنگاه ها مشارکت خصوصی بودند و هر روز ارزش خالص هر یک از شریک زندگی در خط بود ، ریسک مشترک باعث تضمین مدیوم احتیاط می شد ، حتی اگر اهرم اغلب بالاتر از 30 تا 1 باشد. جای تعجب نیست که این احتیاط جای خود را به حرص و آز خالص داد ، هنگامی که از سال 1970 شروع کرد و تا سال 2006 ادامه داد ، یکی از مشارکت های وال استریت پس از دیگری به یک شرکت عمومی تبدیل شد - و فرهنگ مشارکت جای خود را به یک فرهنگ جایزه داد ، که در آن کارکنان احساس آزادانه می کردندبرای ایجاد درآمد و پاداش های بزرگ ، با پول دیگران خطرات می کند.
مردم بسیار ساده هستند: آنها آنچه را که برای انجام آنها پاداش می گیرند ، انجام می دهند. اگر آنها با خطرات زیادی با پول افراد دیگر-همانطور که هنوز هم انجام می دهند-پاداش های چند میلیون دلاری دریافت کنند ، پس آنها همچنان به این خطرات عظیم ادامه می دهند و به آن فکر دیگری نمی کنند. برای جلوگیری از بحران دیگر ، مدیران ارشد وال استریت ، بانکداران و معامله گران باید بار دیگر چیزی نزدیک به ارزش خالص خود را در هر روز داشته باشند - نه فقط بخشی که توسط سهام شرکت یا گزینه ها نشان داده می شود - بنابراین آنها به طور جمعی مدیریت ریسک را انجام می دهندبا جدیت بیشتر. این راه حلی است که هیچ ارتباطی با میزان اهرم در ترازنامه های وال استریت ندارد.
